美元的強勢及投資者對中國復甦信心的動搖，似乎掩蓋了多數亞洲經濟體過去一年的強勁增長故事。然而，得益於強勁的消費需求和正面的結構性變革，亞洲的前景依然堅實。
中國增長的三個情境
中國是亞洲經濟體的一大變數。展望明年，我們認為中國經濟最可能出現三個成長情境。
首先，我們的基本情境為中國持續趨於穩定，隨著房地產產業回穩及消費回升，經濟復甦步伐逐漸加快。我們認為該情境的發生機率為65%，在這情境下，2024年中國經濟將達到約4%至5%的成長速度。政策制定者將提供更多的財政和貨幣政策支持，以確保成長處於正軌，包括採取有效措施解決結構性問題，這將有助於重整經濟，擺脫舊有的投資主導模式。這些政策支持將有助於穩定房市，進而提振消費者信心，因為房地產佔中國家庭財富約三分之二。
在已發展國家經濟衰退的情境下，中國國內市場的強勁表現有望抵銷海外需求的下降。雖然我們認為過去數年的高成長模式不可持續，但總體經濟環境改善將有利於企業獲利提升，最終提振投資者信心。房地產方面，我們預期房價趨於穩定，而非重拾成長，並密切注視債務水平。
在「持續趨於穩定」的情境下，對中國資產的影響較為複雜。相較於其他地區，中國股市目前提供的價值更具吸引力，航運、工業及石油服務業等週期性產業的股票可望受惠於經濟增長。疫情期間累積的大量超額儲蓄，使家庭支出轉強，亦有利消費股表現。在這情況下，利率可能保持穩定或小幅下滑。雖然中國政府債券的實質殖利率仍將因低通膨環境仍具吸引力，支持國內債券需求，但我們仍可能看到由於投資者對未來政策支持及相應的政府債券供應增加的預期，導致國內債市出現短期流動性壓力，推動殖利率進一步上升。
隨著房地產市場低迷，中國服務業成為亮點
富達國際，2023年11月。註：富達國際專有中國活動指標的單月數據。Y軸顯示各領域的Z-分數。分數大於0表示活動高於長期平均值。分數少於0表示活動低於長期平均值。
中國經濟的第二個潛在走向是聚焦在下行風險，例如政府的刺激經濟政策未能迅速到位，可能導致經濟急劇放緩。我們認為這情境的機率為25%。這意味著經濟將受到國內結構性挑戰及外部需求放緩的雙重打擊。政策支持不足將會使得已經疲軟的房產市場進一步下滑。這導致作為地方政府財政收入主要來源的土地銷售進一步減少，可能增加地方政府債務的信用風險。
若房地產及地方政府債務的雙重危機蔓延到更廣泛的金融體系，中國可能步入「日本化」的道路，或長達多年的經濟停滯，其特徵是包括沉重的負債、通縮的壓力，以及消費者和企業的支出及信心大幅回落。上述的情境將使中央政府提高槓桿水平，以抵銷經濟下行的影響，但對股票投資者來說，這樣的熊市情境應採取防禦性的配置。公用事業及核心消費類股在抵禦逆境下表現更具韌性。在這樣的市況下可能對於中國固定收益資產是正面的，而我們在對於存續期間的選擇更加積極。同時，若在經濟下行期間違約風險上升，投資者宜佈局優質企業債券。
我們預測的中國第三個（也是最後一個）情境，為經濟步入強勁通貨膨脹階段。我們認為在三個情境當中，這是可能性最低的一個，機率只有10%。在這情境下，中國回到過去的經濟模式，政府以過度投資來支撐經濟成長，並重拾房地產市場繁榮。政策官員可能採取週期性寛鬆措施以外的手段，救助陷入困境的房地產開發商和資金短缺的地方政府融資平台，促使公營和民營企業再度掀起借貸熱潮。隨通膨升溫，企業及消費者信心回升。房地產重新訂價的浪潮帶動經濟體系廣泛復甦。短期內中國將重新獲得快速經濟增長動能，但投資者應保持警惕：長遠來說，這種由債務推動的經濟擴張不可持續，最終將面臨更嚴重的結構性問題。就資產類別的影響而言，恢復通貨膨脹情境有利於對經濟敏感的價值股，例如重型機械及金融股。我們亦偏好消費股，尤其是伴隨更廣泛的消費復甦的非核心消費股。
日本
中國的發展走向是亞洲經濟體最大變數，但在未來一年帶動該區域的經濟發展並非只有中國。日本股市可能持續表現領先，因為日本經歷了數十年成長停滯和物價下跌後，逐漸轉向溫和通膨的狀態。工資成長將產生連鎖效應，有助刺激消費並支持物價進一步上漲。日本家庭的心態開始轉變，由儲蓄轉向消費，這將帶來廣泛而且深遠的影響。同時，企業的治理改革在這個過程中將繼續釋放市場價值。企業更加專注於股息發放及股票回購。對比大部份其他已開發市場，日本股市在股東權益報酬水平方面的改善較迅速。隨著政策制定者對日本的溫和通膨信心開始增加，並相信其已達到可持續水平，日本央行進一步解除超寬鬆政策，以及全面退出殖利率曲線控制政策，只是時間問題。政策正常化將有助吸引資金流入當地債券市場。
印度及東南亞
若西方國家經濟衰退或中國經濟意外放緩，亞洲其他市場將面臨挑戰；然而，長遠亦可望從一些有利的結構性成長因素中獲益。展望未來數年，印度可能成為全球成長最迅速的經濟體之一。隨著勞動力人口成長，印度將會生產和消費更多商品與服務，並推動技術創新。對比其他亞洲及新興市場，印度股票的股價相對偏高，但鑑於當地上市公司持續提供較高的股東權益報酬，因此偏高的價值面也事出有因。
預期新興亞洲市場增長保持強韌
2023年和2024年數據為國際貨幣基金組織預測。數據為年度實質國內生產總值成長率。國際貨幣基金組織10月份《世界經濟展望》、富達國際，2023年11月。
另一方面，企業致力在印度及東南亞擴大生產基地，以減少對中國供應鏈的依賴，將持續支持該地區的製造業成長。儘管他國難以複製中國的製造業領導地位，但「中國+1」供應鏈配置興起，將為該地區帶來可觀的業務擴張和投資流入，有助於提升出口和在印度及東南亞的就業。當然，已開發市場經濟衰退或中國成長急劇放緩，都會對亞洲其他市場的出口商造成重大打擊；但這只是廣泛考慮因素的其中一項，取決於明年最終實現我們預測的哪一個全球總體情境。
