債券殖利率重拾吸引力，但價格是否已反映未來經濟衰退的程度？
展望2023年，固定收益市場有望進入令人翹首以待的投資新格局，但歷時超過十年的寬鬆貨幣政策的告終也為市場帶來重大風險。
各國央行繼續緊縮金融環境的政策加劇了許多經濟體發生通膨崩潰的風險，我們認為即使市場預期和未來經濟成長放緩的幅度最終將迫使央行在利率政策上讓步，利率仍將達到遠高於過去十年的水準。
對經歷了十年零利率時代的債券而言，這應是一項利多消息，但金融體系已出現危機的初始跡象。英國當局因公布一系列無財政支持減稅措施的預算案而備受抨擊，或可成為其他國家的反面教材。聯準會正準備進一步緊縮貨幣政策，快速升值的美元為越來越多市場造成衝擊。在未來某個階段，聯準會及各國央行可能被迫自對抗通膨和維持金融穩定性之間尋求平衡。
投資級企業債殖利率在近期相對股利率更具吸引力
2002年以來投資級企業債殖利率減去股利率之差距
資料來源：Refinitiv、富達國際，2021年10月。
太多也太遲
很顯然地，已開發國家央行本次的緊縮政策開始得太遲，並很可能招致沉重代價。若美國經濟於明年陷入衰退，將導致信貸違約率大幅上升。市場至今仍未反映相關風險，尤其是非投資等級債市場。目前美國非投資級債的市場隱含違約率僅有2.7%，相當於預期經濟處於極輕微衰退可能性下的水準，而在過去全球金融危機期間，實際債券違約率最高曾達到14%。因此，審慎挑選非投資等級債標的至關重要。
非投資級債違約率尚未反映經濟衰退風險
資料來源：Refinitiv、富達國際，2021年10月。
此外，高利率導致的利息負擔也是重要考量因素。若非投資等級債券在未來數月甚至數年的殖利率介於 8-10%，將會改變目前及日後借款者的資金配置，殖利率將需要作出調整。
聚焦於債券存續期間
表面上，經濟硬著陸的風險偏高，似乎使美國和核心歐洲地區的債券存續期間顯得相對具吸引力。我們預期央行立場最終將轉向市場期待已久的寬鬆政策，過去一年來面對的挑戰即是預測轉向將於何時出現。截至報告時間，對於聯準會轉變立場的預期已推遲至2023年3月。
通膨數據很可能是影響央行政策的關鍵因子，歐美地區消費者物價成長率仍居高不下，但物價的首度回落或許會促使央行改變政策立場，並最終可能中止美元升值走勢，將有助中國等新興市場加快成長步伐。
歐洲方面，能源價格衝擊和相關風險使經濟陣痛越發顯著。市場預期升息將持續至2023年，但我們認為歐洲央行最終將會調整方向，以免經濟進一步衰退。在此同時，投資人需要嚴選投資標的。企業與政府借款者的信用利差已大幅擴大，若能源成本飆升使德國經濟陷入嚴重衰退，更可能導致利差的進一步擴大。
另外，美元走強對新興市場及中國房地產投資有最大的衝擊。這表示當美元走勢最終出現逆轉，這些市場可能出現大幅反彈，但須再次強調的是，選擇合適的進場時機非常困難。
考量一系列風險，隨著升息週期持續進行，投資人無法避免地會選擇將投資組合轉往配置於高品質資產，我們也已在近期現金策略的需求中見到資金流向高品質資產的趨勢。
市場尚未反映需求面衝擊
對投資人來說，最大的風險是政府政策可能已過度衝擊金融體系。貨幣流通總額正降至經濟大蕭條以來從未見過的水準，但各國央行仍在推動緊縮政策。在基期效應影響下，我們會發現過去18個月的通膨並不如預期般棘手，而緊縮政策對經濟需求的負面衝擊已遠超過必要的程度。市場尚未對此有所反映，市場投資氣氛也可能因此出現迅速轉變。